澳门精准正版资料大全长春老_粉笔公司分析报告：线上招考龙头，厚积薄发成长强劲

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（报告出品方/作者：中信证券，姜娅、冯重光、郑逸坤）

公司是互联网招录类考培服务龙头

公司概况：互联网招录类考培龙头

粉笔是中国非学历职业教育培训服务龙头和先行者。公司是全国领先的公考培训教育 服务供应商，按 2021 年收入计，公司以 4.3%的市场份额在中国职业考试培训行业排名第 二；单看线上，公司在线上招录类考试培训市场中占有率第一。 以在线业务起家，逐步覆盖全渠道。2013 年，公司创始人张小龙加入猿辅导创立了 在线职业考试培训业务，并推出中国招录类考试培训行业首款综合在线培训手机应用程序 “粉笔”。2014 年，公司推出国内首个在线公职人员考试培训课程，2015 年公司推出中国 招录类考试培训行业首个题库。2020 年，公司大范围启动线下课程服务，实现 OMO 协同 效应。截至 2021 年，公司已经设立了广泛的线下网络，涵盖中国 31个省、自治区和直辖 市。2022 年，公司对于线下业务进行收缩调整，营运中心从 363 缩减至 198 个。

2020 年自猿辅导分拆，创始团队及一致行动人持股 36%，剩余股份主要由腾讯、IDG、 经纬、高瓴等知名机构持有。2015 年，通过猿辅导种子基金资金支持，公司主要经营实 体粉笔蓝天成立，主要经营在线职业考试培训业务。2020 年前，公司主要控股股东为猿 辅导，在重组前持有公司 80%股权。2020 年，通过重组及新公司设置，公司自猿辅导分 拆，原有透过猿辅导持有股份的股东（包括自然人股东及基金股东）转为直接持有公司股 份。截至 2022 年 12 月，公司创始人张小龙直接持有股份为 12.26%，创始人团队与猿辅 导股东的一致行动人团体持有总股份 36.30%。剩余股份主要由机构投资人持有，截至 2022 年 12 月腾讯/IDG/Matrix/高瓴分别持有公司 13.99%/11.84%/7.14%/5.96%股权。

创始人张小龙是公考教师出身，对行业理解深刻，高管团队多为教育/互联网背景。公 司核心管理层均来自最初的创始人团队，其中 CEO 张小龙曾为华图教育申论教师，具备 丰富的公考教学经验以及良好的教学口碑，并在社交媒体上拥有广泛的粉丝群体。公司总 裁、CTO 魏亮曾任职于腾讯、开心网，拥有丰富的互联网企业从业经验，技术背景深厚。

公司业务：线上为主线下为辅，公考培训为核心产品

公司培训业务覆盖职业考试培训多个类目。从科目上看，公司提供的考培服务覆盖包 括公考、事业单位考试、教师招录考试在内的招录类考试培训，以及涵盖教师资格证、金 融会计资格证、国家司法考试、医护资格以及建筑工程证照等的资格类考试培训业务。分 渠道看，公司在线上提供的主要为讲师通过直播和录播的课程，在线下主要通过各地区运 营中心授课，同时公司也在线上为全体学员提供基于在线平台的习题与模考服务。

分科目看，考公培训为公司主要营收来源，事业单位考试培训占比不断提升。考公培 训作为公司的传统业务，是公司营收的主要来源，2019-1H22 占比均超过 65%。同时，事 业单位雇员考试培训和教师资格证及招录类培训营收占比不断提升，分别由 2019 年的 11%/5%提升至 1H22 的 20%/10%。在招录类考培市场外，公司积极拓展大学生相关课程， 公司 2020 年推出考研相关课程，覆盖大学生培训业务。

分渠道看，线上为主，线下为辅。公司以培训起家，2020 年加速推进线下业务布局 以来，2020-2021 年营收分别达到 8.9 亿/16.2 亿元，同比+151%/+82%，收入占比最高提 升至 54%，同期线上营收达到 9.9 亿/14.0 亿元，同比+50%/42%。2022 年，公司重新聚 焦核心城市，对于线下营运中心体系进行收缩调整，线下培训中心由 363个减少至198个， 线下收入占比下降至 40%。从付费人次看，由于公司线上各类型产品丰富、覆盖范围较广， 线上培训人次数远大于线下，2022 年线上各类付费人次合计约 694 万人次，而同期线下 为 34 万人次。

用户端来看，线上获客是公司主要获客来源，线上线下客流存在一定的转化。线上渠 道为公司用户流量来源，2019-1H22 公司线上老用户及新增用户人数占比超过 85%。受到 公司线下渠道拓展的推动，公司 2021 年线下获客有所增加，但伴随 1H22 线下业务缩减 调整，线下获客占比有所下滑。在开展线下培训业务后，公司凭借全渠道优势，推动线上 线下客户的互相转化，2019-1H22 期间，公司线上到线下、线下到线上流量转化获客占该 渠道用户数占比均较高，全渠道业务发展形成良好协同。

线上人均收入显著低于线下，但呈现上行趋势。由于线上培训与线下培训经营成本及 课程流程不同，公司线上线下课程价格差异较大，线上人均收入显著低于线下。2019-1H22， 公司线上用户平均收入为 311/315/372/351 元，同期公司线下用户平均收入为 6523/2261 /3353/3662 元，2020 年客均收入有所下滑主要系公司推出更多的低价课导致。

分产品看，公司针对不同培训需求提供多种课程类型，覆盖多个价格带。公司提供的 主要产品类别包含： 1） 在线学习产品：公司为学员提供包括新闻更新、考试说明视频、录播讲座和线上 课程资料为主的会员礼包，用以补充学员的线上学习，此类产品价格为 8-499 元 不等，一般持续几天至几月，根据科目不同而有所不同。同时公司 2018 年发布 新手训练营产品，为学员提供基于 AI 分析以自动调整难度的练习题集，此类产品 价格通常为 199-598 元不等。 2） 在线系统班：公司自 2014 年推出旗舰版在线公考课程，此类课程一般包含笔试 和面试课程，其中笔试涵盖知识理论综合课程、练习题库及分析以及考前冲刺， 面试主包含理论课及现场模拟面试环节。此类课程一般通过直播和录播相结合形 式提供课程，持续时间一般为 15-115 天，定价为每门课程 99-980 元。 3） 在线精品班：2020 年开始，公司开始提供包含大班直播讲座课程及针对特定考试 考点的小组直播课程以满足学员个人学习需求。此类课程还包含直播问答、新手 训练营、智能推荐题库、智能模拟考试、一对一的辅导员解答跟踪等服务。此外， 此类课程可能提供奖学金及面试折扣课程以激励学员。此类课程一般持续 20-165 天，定价为每门课程 980- 49800 元。 4） 在线专项课：公司针对学员对时政热点、地区性小规模备考以及考前冲刺需求提 供在线直播专项课。此类课程一般持续 10-90 天，定价为每门课程 99-600 元。 5） 线下培训课程：公司在线下为学员提供笔试及面试培训，课程结构类似在线精品 班，学员可就近选择学习中心学习。线下课程亦提供住宿服务，费用另计，笔试 及面试培训时长通常为 10-90 天及 5-20 天。同时，公司为学员提供全日制基地培 训班，时长通常为 1-4 个月。

线上端：从营收和人数上看，正价课贡献主要营收。推广课贡献主要客户来源，2022 年推广课付费人次有明显下滑。从营收来源看，公司线上培训主要营收来自正价课， 2019-2022 年营收达到 5.7 亿/8.0 亿/11.9 亿/12.4 亿元，同比增长 50%/38%/35%/3.9%。 分产品看，线上系统班是公司线上营收主力，2019-2022 年收入占线上课程营收达到 67%/54%/47%/41%。线上精品班自 2020 年推出以来占营收比重提升明显，2020-2022 年占线上课程营收比重达到 5%/24%/35%。从用户数量上看，在线推广课在用户结构中占 比较高，2019 年-2022 占公司线上课付费总人次分别达到 62%/61%/52%/34%。2019-2022 正价课付费人次 1.3/1.5/2.2/2.1 百万人次，占线上课总人次的 22%/17%/25%/30%，2020- 2022 年人次同比+15%/+47%/-6%。

客单价方面：线上正价课单价高于线上产品，线上正价课人均收入在 540 元左右，其 中精品班单价领先。公司线上培训包括线上产品与线上培训。其中线上产品（会员礼包、 新手训练营）由于提供的内容较为碎片化，且主要用于让用户低价体验公司培训内容，整 体客单价和人均收费显著低于公司线上正价课。2019-1H22，公司线上会员礼包/新手训练 营人均收费分别为 62/55/49/44 元以及 296/338/305/302 元，显著低于线上正价课水平。 线上正价课品类中，公司于 2020 年推出涵盖更多定制化服务（包括直播小班课、辅导员 一对一辅导、定制化学习方案等）、收费更高的线上精品班，2020-1H22 公司线上精品班 人均收入分别为 2364/3005/2019 元，显著高于公司传统系统班（同期价格分别为 636/473 /500 元），且含有包含协议班的产品（单价更高）。专项课产品主要为针对公考某一科单科 内容强化或习题内容讲解，由于其一般课时较短、内容覆盖面较为集中，课程单价收费更 低，2019-1H22 客单价为 233/354/293/245 元。

线下端：招生&规模小于线上，但客单价较高。2019-2021 年，公司大规模推广线下 课程推动规模显著增长，线下正价课营收 3.54 亿/8.81 亿/15.96 亿元，同比+1588%/+309%。 2022 年，伴随公司逐渐收缩线下业务规模，公司线下端课程营收及付费人次均有明显下 滑，公司线下正价课营收 9.31 亿元，同比-42%。对比线上，公司线下推广课获客流量明 显较小，2019-2022 年付费人次为 0.02/0.42/0.44/0.16 百万人。由于线下课通常课程周期 较长、开设成本更高，相较于线上课程，公司线下课程人均营收水平显著高于线上。2019- 2022 年公司线下正价课人均营收为 7377/3005/4010/5256 元。

财务分析：盈利能力改善，现金流、资产结构健康

2020-2021 年快速扩张，2022 年实现扭亏为盈，1H23 营收重回增长。2020-2021 年 公司规模迅速增长，营收分别为 21.3 亿/34.3 亿元，同比+84%/+61%，由于公司线下业务 扩张带来大量师资成本、学习中心建设成本增加，导致盈利层面产生亏损，经调整净利润 分别为-3.6 亿/-8.2 亿元。2022 年公司线下业务收缩以及疫情影响下，营收下滑 18%至 28.1 亿元，但同时公司积极降本增效，业务回归健康，成功实现扭亏为盈，2022 年经调整净 利润达 1.9 亿元。1H23 公司加速成长，根据公司 2023 年上半年业绩预告，公司预计 2023 年营收不低于 16.6 亿元，同比提升至少 14.4%，经调整净利润不低于 2.7 亿元，同比提升 不低于 182%。

2022 年收缩规模、降本增效，盈利能力明显修复。2020-2021 年，由于公司业务扩 张带来的师资&场地成本、销售费用、管理费用显著增加，导致公司毛利率、净利率均出 现明显下滑，2021 年毛利率以及经调整净利润率仅 25%/-24%。2022 年公司通过提高师 资利用率、关闭教学中心等方式有效控制成本，带来利润率明显改善，毛利率、经调整净利率分别同比提升 24/17pcts 至 49%/7%。

分业务看，线上培训以及图书业务营收以及盈利能力相对稳定，线下近年来波动较大。 2019-2021 年，公司加快线下业务的扩张，线下收入由 2019 年的 3.5 亿元增长至 2021 年的 16.2 亿元，但同时快速扩张导致成本攀升，线下毛利率也由 2019 年的 25.4%，下降 至 2020/21 年的-11.1%/-0.3%。2022 年伴随线下业务收缩，线下业务收入同比下降 42% 的同时，毛利率提升至 36.9%，恢复健康经营。在线培训以及图书业务整体波动较线下更 为稳定，在线培训业务 2020-2022年收入增速为 50%/42%/1%，毛利率为 50%/51%/61%， 图书业务 2020-22 年收入增速为 75%/60%/10%，毛利率为 37%/31%/34%。

成本费用拆分：人力、材料以及租金是公司最主要成本，销售费用主要为员工薪酬。 从公司成本结构来看，公司主要成本来自于雇员福利开支、课程材料成本以及租赁开支， 2019 年至 1H22 合计占比分别为 64%/77%/84%/77%，其中雇员开支占比最高。销售费用 端拆分中，公司超过 50%销售费用为销售人员费用（1H22 达到 78%），推广开支占比逐 年下降，主要系公司主要招生方式为销售咨询人员进行站内转化。

公司实际负债主要为退款负债及合约负债，现金流有所改善。目前公司无长短期借款， 2022 年公司剔除可转换优先股负债后的资产负债率为 51%，负债主要由流动负债组成， 包括合约负债（学员已缴费但尚未提供服务的部分，转为收入的确定性较强）、退款负债 （按照退课退款、不通过退款比例计提的可能产生退费部分的学生缴费，可能对公司产生 现金压力的部分）。截至 2022 年末，公司账面资金为 10.5 亿元，可充分覆盖退款负债， 现金流压力小，2022 年公司现金流情况同比亦有较大改善。

协议班结构优化降低退款负债负担。公司的退款负债主要为协议班产生的预期内退课 及不通过退款费用。公司于 2019 年推出协议班产品，2020 年行业竞争加剧，公司加大协 议班推广比例，导致退款负债 2020 年增加较多，2022 年伴随协议班占比下降以及公司优 化协议班退款条件，公司退款负债减少至 2.8 亿元。2019-1H22，公司协议班营收占比为 23%/26%/36%/31%，其中线上、线下协议班收入占比分别为 5.8%/7.1%/8.9%/9.6%及 50.9%/42.9%/56.9%/56.2%。

同业对比：2022 年盈利能力、资产结构优势显现

营收规模小于中公，盈利端率先完成反转。对比招录类考试龙头中公教育，公司营收 规模上存在一定差距，2019-2020 年差距比较明显。2021 年以来，由于中公营收出现下 滑，叠加公司营收快速增长，公司与中公教育的营收差距明显缩小。从盈利能力上看，中 公教育及公司在 2021 年盈利能力均出现明显下滑，但 2022 年得益于公司对于线下业务的 调整，毛利率、净利率改善显著，公司领先于中公教育实现扭亏为盈。

粉笔负债率优化显著，资产结构更加健康。资产负债结构上，尽管粉笔在 2020 年线 下协议班推广之后退款负债、租赁负债提升导致负债率提升，但 2021 年后伴随公司业务 结构优化逐步缓解，目前粉笔账面现金充裕。截至 2022 年，中公教育账面有 39 亿元合同 负债和 4 亿元现金，相比之下粉笔资产结构更加健康。

招录类考试培训市场：长期需求向好，短期格局重塑

市场规模及驱动力：短看复苏，长期看对稳定就业的追求是核心驱动力

招录类考试培训市场包含资格证考试及招聘类考试，属于非学历职业教育重要细分市 场。从市场结构来看，招录类考试培训属于职业教育中的非学历职业教育的二级细分市场， 招录类考试主要包括公务员招录（国考、省考、选调生、公选遴选等）、事业单位招录、 教师招录（事业单位 D 类）以及医生（事业单位 E 类）、公安、法院、军人、村官、社区 工作者等其他公职类岗位的招录考试，主要面向高校应届生以及其他符合要求的社会人员。

招录类培训考试具备明显季节性和区域性。季节性指由于历年招录类考试招聘公告、 笔面试成绩发布时点相近，而学员一般在考试公告发出后报名，因此招录类考培机构业绩 根据考试时间具备一定季节性。分考试来看：1）省考&国考：国考由于笔面试及成绩发布均在前一年 12 月到当年 6 月，一般笔试培训主要在 T-1 年下半年完成，面试主要集中于 当年上半年完成；省考收入中笔试培训一般在上半年全部完成，面试培训及考试主要集中 于下半年；2）事业单位考试：各地事业单位考试时间安排不同，一般集中于 5 月、10 月 每年举行两次，Q1、Q3 为开始培训高峰；3）教师资格&教师编制考试：教师资格考试一 般一年两次，分别于 3 月及 10 月举行考试，对应 Q1 及 Q3 完成培训，教师编制考试一般 根据学校需求自主安排考试及面试，一般在招聘公告下发之后迎来集中培训期，整体节奏 比较分散。对于一般教学模式，收入确认伴随培训逐步进行，收入确认集中期一般在考试 前。对于协议班模式，由于涉及到考试成绩带来的退费确认等问题，收入确认一般集中在 考试后。

疫情影响 2020-2022 年营收节奏，1Q23 影响基本出清。2020-2022 年部分招录类考 试由于疫情封控影响推迟。其中 2020、2022 年省考均受到疫情影响推迟至 Q3，2020-2022 年国考成绩公示出现延迟，2020 年国考面试延迟至 Q3，2023 年国考笔试推迟至 1Q23。 考试推迟对于机构的影响包括：1）收入延迟确认：推迟考试可能导致机构培训时间以及 收入确认时间随之延后；2）影响招生节奏：对于考生来说，延迟考试会导致考试间隔时 间变短，影响参培动机，同时可能影响学生的参培顺序，如 2022 年省考延迟至事业单位 联考之后，可能导致学员省考优先而减少事业单位联考培训。但伴随 2022 年末疫情管控 逐步放开，疫情对于考试的影响逐步出清，短期来看国考笔试受影响推迟对于 1Q23 营收 可能产生部分影响。

市场规模估算：三大核心板块构成数百亿规模市场

公考市场：招录比、招聘名额双升带动超 160 亿市场规模。公考市场包含省考、国考 两类考试，包含笔试培训与面试培训。公考市场规模估计的核心为报考人数*参培率*客单 价。2020-2022 年，疫情对于线下培训节奏、头部考培机构协议班信用风险提升等造成一 定影响，导致虽然招录人数和报考人数增加，但市场规模有所波动。考虑到长期公考市场 需求有望持续旺盛，供给端在负面因素出清后有望恢复常态化，我们预估到 2026 年公考 市场规模有望达到 168 亿元。

事业单位考试：考试竞争较弱，报考规模更大，市场规模预计略小于考公市场。从招 录人数上看，根据人力资源和社会保障部年度统计公报披露数据，2019-2021 年事业单位 招录人数分别为 82.2/82.4/94.1 万人，招聘规模远大于公考，考虑到学员参与事业单位招 聘考试的优先级一般低于公考、且事业单位招聘竞争烈度相对较弱，整体招录比及参培率 或略低于公务员考试。在假设参培率不变、客单价每年稳健增长 3%的前提下，我们估算 2023 年事业单位培训市场规模约为 136 亿元，2026 年有望达到 183 亿。

教师序列市场：教师招录培训为主要市场，资格证市场规模较小。教师类市场主要包 含教师招录类考试及教师资格证考试培训市场。其中，教师招录由于属于事业单位编制性 质，市场类似事业单位考试，而教师资格证市场属于通过性考试，难度较低，客单价显著低于其他考试。根据我们的估算，2026 年教师招聘和资格证培训市场规模有望达 114/21 亿元，教师市场规模整体略低于事业单位。

三大核心板块 2026 年规模有望接近 500 亿元。整体来看，2023 年全国招录类考培市 场有望在连续两年的下行后重新恢复增长，我们预测市场规模约 352 亿元，中期来看，整 体市场在 2023-2026年有望在修复性增长后实现稳健增长，预计 2026年市场规模接近 500 亿。分市场看，公考市场、事业单位市场受益于参培率回升，市场规模在 2023-2024 年有 望实现修复性增长，未来增速预计保持稳健。

市场驱动力：短期就业压力拉动需求，长期关注供给端缺口

毕业生增加+就业压力加大驱动考培需求增加。2022 年中国高校应届毕业生达到 1076 万人，同比提升 18%，就业压力增加。收入更加稳定有保障的公务员、教师等岗位对于求 职者具备吸引力，叠加就业人数增加，驱动招录类考培需求的迅速增加。

长期来看，公务员退休潮有望带来人才缺口。根据国家统计局数据显示，“国家机关、 党政机关及社会团体”口径的公职人员人数在 1980 年至 1992 年期间增长超 600 万人。 根据中组部 2016 年《中国人才资源统计报告》，51 岁以上的公务员比例达 25%，46-50 岁占比达 17%。按照 60-65 岁退休年龄估算，则我们预计未来十年公务员群体或有 180-300 万人退休。

招录类考培线上化趋势：线上培训体验逐步提升，OMO 模式优势显著

线上、线下考公培训满足不同类型需求。传统公考笔面试以线下为主，强调线下场景 化学习特点，但线下培训中面临教师资源有限、下沉渠道成本高等问题。近年来，线上培 训渗透率逐步提升，相比线下培训，虽然线上缺乏强场景化和监督，但线上名师具备更好 的规模效应，并且可以更好地积累学情数据进行个性化分析，更适合对内容要求高、付费 能力有限的学员。通过对比粉笔的线上、线下精品班，整体课程内容相似，核心区别在于 线下培训为学员提供全日制备考环境（提供督学老师驻场等服务），而线上班可满足用户 灵活需求，培训时间较为灵活，但同时也对应缺乏严格的监督，对学生自觉度要求更高。

线上实时课堂技术不断完善，提供与线下培训差异化的培训体验。公考笔试阶段过往 线上化趋势进程缓慢的一大因素为线上化培训学习环境不如线下培训，而培训内容上没有 太强差异化。但目前伴随线上云课堂、自适应题库等线上培训系统逐步成熟，线上培训可 以为学员提供课件回看、实时弹幕互动、自适应练习题搭配等线下场景难以实现的功能， 形成独特的培训体验。

头部玩家逐步加大线上和线下的 OMO 布局。2018 年以来，传统线下龙头中公、华图 均展开线上化布局。其中中公教育的发展模式为搭建自有线上平台为主，华图教育则通过 2019 年并购线上招录类考培公司腰果公考开展线上业务，粉笔 2020 年也开始大规模拓展 线下业务，招录类考培 OMO 趋势加深。

竞争格局：头部玩家优势显著，竞争格局有望重塑

招录类考培市场玩家包含少数头部玩家、大量区域型玩家和线上玩家。从整体竞争格 局上看，根据弗若斯特沙利文统计（转引自粉笔招股说明书），招录类考培市场 CR5 占比 22.1%，主要竞争者可分为全国性龙头、地方性培训机构以及线上机构。

线下全国性培训机构：以华图教育、中公教育为代表，主要依托分布全国的线下教学 点进行授课。全国性机构优势多在于标准化程度更高的国考、省考等科目，教研实力强劲， 并依托于广泛的渠道布局和长时间的经营，在行业内具备一定的品牌效应。 地方性培训机构：由于事业单位等考试内容具备地方性特色，在各区域会产生大量专 注于地方考试培训或者某一类型招录类考培的机构。同时，也有部分机构名师选择脱离全 国性机构自主成立小规模机构。此类机构通常可以依靠区域性口碑稳定占据细分下沉，但 教学、教研容量有限，难以形成规模化扩张。 线上培训机构：以粉笔为代表，利用直播、录播等形式进行线上授课。线上机构更多 依赖功能性（如题库、模考）和名师效应进行引流，与全国性机构类似，更擅长国考、省 考等科目。线上培训机构的优势在于更好的名师规模效应、更广泛的用户触达以及更好的 数字化能力。

市场盘整下有望迎来格局重塑。根据弗若斯特沙利文统计的数据（转引自粉笔招股说 明书），职业考试培训市场 CR5 占比为 22%，行业第一为中公教育，长期为行业龙头。粉 笔 2021 年占有率为 4.3%，排名行业第二。2021-2022 年，部分职业考试培训机构受到协 议班退费、名师出走等事件影响，品牌或受到影响，同时疫情也导致部分中小机构被淘汰， 行业格局有望迎来重塑。

竞争要素：产品和品牌是当下重要的竞争要素

产品壁垒：标准化教研+师资能力打造产品核心竞争力。招录类考培机构的服务核心 在于其提供的教学服务与教学内容，而教研是招录类考培机构的核心竞争力之一，教研能 力包含两个核心要素：1）标准化教研能力：标准化教研可以进行集群式、模块化的研发， 形成标准化课程产品，有利于保证教研品质、提升教研容量，形成规模化发展；2）优秀 师资力量：优秀师资力量是高质量内容的保证，并有助于打造良好口碑，师资口碑是行业 内中小机构生存的核心。

品牌壁垒：协议班退费问题影响下，内容+口碑塑造的品牌壁垒逐步加深。传统招录 类考培机构的获客主要分为两种模式：1）线下渠道：通过线下地推，电话销售、广告、 口碑等方式进行获客；2）线上引流：通过体验课、资料、广告投放等方式进行流量吸引 并完成转化。2020 年以来，部分机构协议班退费难事件的频繁发生，容易对机构品牌以 及对机构的信用产生影响，而历史优质口碑积累打造下的品牌壁垒也在逐步加深。

投资亮点：技术赋能，产品驱动

研发端：出色教研&研发能力奠定核心竞争力

经过多年技术积累，公司目前已经形成一套完整系统支持终端服务。公司作为招录类 考试培训行业中线上教育的先行者，具备技术基因和行业领先的技术能力。目前公司已经 实现了五大技术基础设施（RTC 直播互动系统、大数据分析、人工智能、OCR 技术、云 基础设施）、四大技术应用（基于图片的搜索引擎、申论自动批改、分数预测、智能内容 推荐）以及四大线上平台服务（会员礼包与新手训练营、直播/录播课程、在线题库、在线 模拟考试系统），底层基础技术设施为上层应用提供支持，终端应用为下层提供数据反馈 与交互支撑，推动基础层不断更新。

公司研发团队和内容储备充足。公司蜕变自互联网教育公司，在内容开发、技术开发 上具备较强的人员配置以及丰富的内容储备。截至 2022 年 6 月 30 日，公司拥有技术开发 人员 100 名，内容开发人员 249 名，成熟的教研团队为公司持续输出内容提供支撑。根据 公司招股说明书，截至 2022 年 6 月 30 日，公司题库积累 230 万个问题，通过平台进行 的线上练习约 19 亿次，对应习题总数超过 309 亿道。

智能题库及模考反映公司高水平教研成果，提供优质内容、打造口碑。APP 端的智能 题库和模考是公司优秀的教研能力及研发能力的集中体现，公司主要通过集中教研、专人 教研的方式，通过大量投入积累研发和题库开发优势，集中师资力量不断进行题库更新， 确保内容质量。模考方面，公司每月举行数次免费模考，通过自身题库质量优势吸引大量 考生参与模考。一方面大量考生参与有利于考生在全国进行对比，形成独特规模效应和良 好口碑；另一方面公司可利用模考解读、考题分析等切入口进一步吸引流量。

目前行业龙头考培机构中公、华图均推出了类似粉笔的题库以及每周的模考产品，其 中粉笔凭借自身的内容、口碑优势在题库端积累了明显优势。以 2023 年 7 月 22 日-23 日 的全国国考模拟考试为例，根据粉笔、中公、华图 APP 模考报名数据，截至 2023 年 7 月 20 日，粉笔/中公/华图报名考试人数分别为 109170/4251/5611 人，粉笔考试报名人数比 竞对产品高出一个数量级，反映出公司在题库端的先行口碑优势以及内容优势获得考生广 泛认可。同时大量的报名人数也可以进一步强化粉笔模考排名的有效性，进一步强化粉笔 的模考口碑效应。

公司利用 AI 开发智能申论批改系统，大幅提升批改效率，未来技术成熟有望应用到 更多方面。公司对于 AI 技术的探索应用具备较强积累，自主开发一套基于 Transformer 深度神经网络模型（与 ChatGPT 同类型）的智能申论批改系统，可以对学员文章进行拆 解和语义匹配，自动打分，比人工效率有显著提升。公司同时具备大量申论文章数据储备， 具备不断迭代、训练模型的能力，未来伴随公司 AI 模型的逐步成熟，有望在更多方面实现 效率提升。

获客端：基于内容+强用户口碑形成的品牌优势

公司的获客策略以内容为抓手，自然流量为核心。公司核心的品牌推广策略包括口碑 推荐（现有学员对关系网成员进行口碑推荐，依托公司良好声誉与学员出色表现）、粉笔 线上平台（线上工具题库吸引流量以及社群提升学员交流）、直销团队（联系潜在学员、 推荐目标课程和提供咨询服务）、线下活动以及社交媒体平台（利用线下活动、社交媒体 平台免费分发学习资料吸引用户流量）。公司获客策略以自身内容优势（考试资讯、备考 内容）为抓手，以自然流量为核心实现用户转化，形成品牌口碑的正向循环，降低获客成 本。

获客流程拆解：非主动推广式承接 APP 端、自然搜索流量，线上线下统一获客流程。 公司获客途径主要包括两种渠道：1）APP 端用户下载 APP，注册账号使用服务后在 APP 内查看课程并咨询，随后客服添加学员微信并根据学员要求提供课程推荐及优惠信息，随 后学员在 APP 上购课，购课后对接辅导老师，组成学院组并准备授课；2）通过微博、B 站等后台信息咨询的学员，可以直接从后台添加客服微信，完成转化。公司线上、线下课 程均采取同样方式获客，客服仅凭借学员需求判断推荐线上或线下课，二者在销售端没有 显著差异。

依托口碑公司获客端成本优势明显。由于公司获客主要依赖自身口碑与内容带来的流 量转化，获客成本水平较低，根据公司招股说明书及公司年报，2019-2022 年公司每付费 人次获客成本为 20/42/72/71 元，获客成本率（每付费人次营收/每付费人次获客成本）分 别为 10%/19%/21%/18%。同业对比来看，中公每培训人次获客成本在 2019-2022 年分别 为 451/403/547/446 元，对应获客成本率 16%/16%/31%/28%。粉笔较行业龙头在获客成本、获客成本率上均具备一定优势，主要由于公司在线上 APP 端具备较强的流量吸引能 力，流量获取成本较低，同时公司线下布局网点数量较少，线下销售人员和固定资产带来 的成本较少。从行业整体成本率变动情况来看，由于市场竞争加剧以及疫情对于培训需求 的影响，行业内获客成本自 2021 年均有不同程度提升。公司 2020 年以来大力发展线下培 训、拓展线下网点导致获客成本有所提升，但同行业比较来看仍然处于较低水平，且 2022 年在公司优化线下布局后，获客成本对应出现了一定优化。

搜索指数、APP 数据反映出流量获取方式差异。相较于作为传统导流入口的 APP， 粉笔 APP 由于具有更强的训练工具属性、更好的内容，成为公司自然的导流入口，相对 应的，公司流量获取对于高成本的搜索和广告依赖程度低。反映在 APP 数据表现上，粉 笔 APP 月均 DAU、MAU 水平均显著优于同业，活跃用户留存度也显著较高。在搜索端， 由于 APP 已经成为公司优质流量入口，公司无需依靠转化率较低、成本较高的搜索流量， 搜索流量水平显著低于同业。

APP 端优质内容引流以及微信社群促活。公司核心流量来源为公开自然流量转化到微 信社群端以及 APP 端流量。在微信社群端，公司通过分享考题、备考资讯，提供免费直 播课和产品讲解的方式，以私域流量运营方式激活客户，实现销售转化。在 APP 端，公 司一方面通过免费题库、录播公开课等内容引流。此外在 APP 端公司搭建社群供用户分 享备考经验、晒做题记录的方式营造良好备考氛围，促进用户活跃度。

社交媒体流量端，公司强调名师+优质内容作用，吸引自然流量。在流量营销端，公 司通过内容+名师两个内容抓手，吸引自然流量完成转化。公司在 B 站、抖音流量均处于 行业内领先地位。微博宣传方面，相较于华图（名师与地方机构结合）、中公（地方机构 为主），搜索公司关键词，搜索结果前列均为公司教师。公司的师资+优质内容抓手充分利 用自身教研和师资团队优势，形成自然流量吸引，降低流量端获客成本。

产品端：强教研、多名师奠定产品优势，新品类拓展能力强

线上 980 元系统班是公司传统强势产品，依托自有模考内容打造竞争力。标价 980 元的线上系统班为公司 2014 年 9 月推出的经典产品系列，开创了公考线上直播班培训先 河，经过多年客户检验积累了良好口碑，成为其他龙头企业进入市场后的模仿对象。根据 公司 APP 端宣传，目前公司国考笔试系统班汇集超过 220+位教研员、名师成果，累计报 名人数超过 139 万人次，课程获得 894 万次好评。产品质量得到广泛认可。

公司的系统班主要解决了公考学员广泛存在的痛点：1）对比传统线下培训高价课，粉笔系统班降低了学员接受培训门槛：传统公考培训主要以线下教学点集中培训为主，培 训时间、地点不够灵活，且售价较高。系统班通过线上直播+录播模式，实现名师资源充 分复用，辅以大量备考资源，降低公考培训的可得性门槛，为学员提供了低成本的入门培 训选择；2）对比低价的视频课与盗版课，系统班为学员提供了系统化、名师背书的教学 资源：由于公考培训市场竞争格局较为分散，市场充斥大量免费、低价培训资源，而此类 培训资源往往质量良莠不齐，且资源分散，需要大量时间搜索整理，更加碎片化。粉笔 980 元系统班产品通过整合名师资源，系统性安排培训内容，降低了学员在收集、整理资源上 需要付出的时间成本。

粉笔精品班产品满足线下精品班、线上系统班之间的培训需求空间，在线上端打开高 客单价空间。2020 年公司对于线上培训产品序列进行进一步扩充，针对当时市场已有的 线下全程培训班、线上系统班的需求覆盖空缺，满足学员对于既灵活、又可以提供精细化 服务的产品的需求。对比线下精品班，公司的线上精品班依托自身的线上培训经验积累与 技术优势，通过直播系统将线下课堂转移到线上直播课，保证线上课堂互动性，同时为学 员提供录播回放选择，满足学员灵活上课的培训需求。对比线上系统班，公司线上精品班 依托自身的优质服务积累和师资力量，提供更好的课程互动以及课后的精细化备考服务， 满足学员对于细致讲解、课后答疑、伴学服务的需求。同业横向对比来看，通过对比行业 内其他公司类似价格带的线上精品班产品，我们发现公司核心优势主要在于在培训内容、 辅导模式上更加丰富，同时提供一对一答疑服务，更好满足线上培训学员对于个性化服务， 随时答疑的痛点。对于公司而言，线上精品班一方面丰富了公司的产品序列，拓展了公司 的目标客群；另一方面提高了线上产品的价格带覆盖范围，有利于提升公司线上产品客单 价，为线上学员在系统班的基础上提供更高价值的服务选择。

专项班汇聚名师、聚焦难点，提供知识点讲解服务，提升服务颗粒度。在系统班、精 品班等成系统全方位覆盖培训要求的线上产品外，公司也提供内容轻量化、单价较低的专 项强化班，包括讲解特定知识点、分析时政热点、提前备考以及考前冲刺的内容。一般此 类课程周期不超过 90 天，最高定价不超过 600 元。从公司官网公布的专项课信息看，公 司专项课大多包含公司的名师讲解，如言语名师郭熙、申论名师单淑玲等。课程模式主要 为定时直播课。同时此类课程在定价上对会员给予一定折扣。整体上看，专项班作为公司 线上培训服务中更加轻量化、单价更低的产品，细化了公司服务的颗粒度，进一步覆盖了 学员对于单一知识点强化的需求，同时充分发挥自身师资优势提升产品力，为公司线上培 训业务提供良好补充。

公司产品线拓展至其他业务，形成全品类招录类考培产品矩阵，满足多种考培类需求。 目前公司已经形成以职教为核心的，涵盖教师、考研、医疗、法考等多种执业资格考试备 考培训的业务矩阵，并开发了对应的 APP 程序。目前教师序列相关培训已经成为公司业 务重要组成部分。未来伴随公司职教业务能力不断拓展，其他考试培训品类有望成为公司 职教业务以外的新增长点。

招录类考试科目存在大量可复用内容，教研复制成本低，学员更易实现流转。招录类 考试在笔试内容、面试技巧上存在大量重合点，如公务员考试、警招考试笔试均包括行政 能力测试及申论，同时军队文职、教资以及医疗卫生招聘考试中均有类似内容科目。招录 类考试内容中存在的大量可复用内容可以降低公司的教研成本，实现优质教研资源在业务 线间的复用。同时考试科目的相似性有利于学员在一科失败后利用类似知识备考新科目， 实现业务间客户流转。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。